来源：证券时报

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2018年4月底，港交所推行25年来最大的上市制度改革，特别是新政对生物医药开辟的“绿色通道”，允许未有收入和盈利的生物科技企业上市，这大大降低了上市门槛，一定程度上解除了“商业化落地难”对生物医药企业上市的桎梏。

随后生物医药类公司前赴后继，南下入港，并在2021年度达到顶峰。当年有34家生物医药类公司上市，合计募资额达到789亿港元，并出现多家公司网上发行有效申购倍数超过1000倍，资本站台之下，生物医药股的确称得上是极为显眼的一朵浪花。

然而寒气很快就在2022年席卷至全行业并蔓延至2023年。据证券时报记者统计，2022年共有23家生物医药公司在香港上市，合计募资额101亿港元，同比下滑87%。2023年以来，截至7月底，仅有8家生物医药公司上市，合计募资额52.67亿港元。即使算上已经递表的拟上市生物医药公司12家，预计上市数量也仅20家左右。

“融资量确实不理想，除非那些特别着急用钱的公司，现在港股上市不是一个很好的时机，市场给不了那么高的估值，导致一二级市场估值倒挂，投资人不愿意。”某私募基金合伙人向证券时报记者表示。

生物医药公司赴港上市节奏放缓

整个生物医药行业凉气逼人。即使发行了，一二级市场严重的估值倒挂也让一级市场的投资人得不偿失。

Wind数据显示，截至7月底，今年港股仅有8家生物医药公司上市，分别是科伦博泰生物、艾迪康控股、来凯医药、药师帮、科笛、绿竹生物、梅斯健康、美丽田园医疗健康，合计募集资金总额（含股东售股）52.67亿港元。

值得一提的是，这8家公司网上发行有效认购倍数仅一家超过10倍， 唯有美丽田园医疗健康达到22.12倍，大部分在1倍至5倍左右。这说明在全球招股环节，投资人通过孖展融资来打新的意愿不强。此外，国际发售部分也不甚理想。

在股价表现方面，药师帮、绿竹生物、科伦博泰生物走出了一波独立于大市的行情，涨幅亮眼，上述3家公司自上市以来涨幅分别为138.39%、50%、20.88%。剩下几家整体表现不尽如人意。

另外从递表数据看，已有12家生物医药公司提交了招股书，但还没有通过聆讯，从递交到通过聆讯一般耗时3-6个月，是港股IPO流程里耗时最长的步骤，通过聆讯后两到三日即可开启上市路演，并开始招股流程。若按此节奏，预计港股全年生物医药公司上市数量在20家左右，募资额大概率低于2022年。

无论是从募资金额、上市数量，还是网上发行有效认购倍数、国际发行有效认购倍数来看，2023年赴港上市的生物医药类公司相较于往年都出现较大幅度下滑。

证券时报记者统计数据显示，自2018年4月底以来，一共有117家生物医药公司上市，合计募资额2380亿港元，其中2018年（4月底以后）11家公司上市，合计募资额361亿港元，网上发行有效认购倍数最高达到654倍，为平安好医生；2019年19家上市，合计募资额403.57亿港元，网上发行有效认购倍数最高达到751.99倍，为亚盛医药；2020年22家上市，合计募资额672.38亿港元，其中有3家网上发行有效申购倍数超过1000倍，分别为欧康维视生物的1896倍，嘉和生物的1247倍，沛嘉医疗的1183倍。2021年港股生物医药公司上市盛况空前，达到34家，合计募资额789.26亿港元，其中诺辉健康超额认购倍数达到4133倍。2022年一共23家生物医药公司上市，合计募资额101亿港元，其中网上有效认购倍数最高为微创脑科学达到45倍。

由此可见，生物医药行业的寒意从2022年开始传导至今。这不禁让人深思：港股生物医药何时能够真正迎来行业的新机遇、新阶段呢？

生物医药上市遇冷的内在逻辑

医药股的IPO热度明显下降，“赚钱效应”也大不如前，接连跌破发行价。统计数据显示，截至7月30日，117家生物医药类公司上市以来股价下跌的高达97家，占比83%，股价腰斩的有63家，占比54%，上市以来股价跌幅在80%以上的有22家。

港股生物医药泡沫在资本寒冬下被刺破。一位不愿具名的生物医药公司COO向证券时报记者表示，前几年生物科技企业在一级市场一度受到追捧，导致上市前估值过高。而“18A”本身“宽进严发”的特性使企业在经受“去伪存真”的市场考验时更容易出现估值倒挂的情况。

“有一个很重要的因素就是很多生物医药公司是美元基金定价，但是现在美元基金投资中国生物医药公司非常谨慎，很多生物医药公司都在开曼注册，接受美元基金融资。但美元基金现在投少甚至不投，给整个行业带来很大伤害，估值上不去，人民币基金接不住这么大的盘子，除非拆架构。”上述COO表示。

医药行业资深从业者杨炳文认为，这轮寒冬形成是经济周期、技术周期、政策周期叠加的产物，中国美国都在经历，但产业界也都清楚，这波寒冬下的杀估值就是之前资本市场针对医药行业吹起来的泡沫太大了，正在做理性重构，仍在进行，还没结束。

而上市遇冷自有其逻辑。接受采访的业内人士表示，细看港股表现欠佳的医药企业，一类是聚集在PD-1/L1抗体研发、细胞治疗等过于拥挤的热门赛道，一类则主要采用授权引进（license-in）的模式。

当创新药研发逐渐同质化，价格走低的PD-1/L1产品扎堆，这对于消费者而言是更加实惠的买卖，但对于试图进入PD-1/L1红海的企业，则将面临更残酷的竞争。

license-in是药企进行国际合作的一种主要形式，但前提要求引进方要具有与国际顶尖药企相匹配的科研临床人才，才能将同类最佳的药品引入国内并应用于中国市场。

有业内人士指出，如今中国的创新药研发仍处于起步阶段，自研药品成功率较低，而大量走license-in路子的企业抬高了该模式的成本，企业自研比例不断降低，只是跟随着海外药物的研发进度准备新一轮的融资，直至IPO。说白了更像是一场资本运作。市场看不到真正有价值的自研能力，自然会逆反。

责编：岳亚楠

校对： 姚远